专题：中信期货2025年半年报
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报告要点
下半年纸浆供应压力仍存，阔叶浆因新增产能承压明显，针叶浆略缓；需求端内需偏弱、出口对冲有限，总量预期偏弱。绝对低价或扰动平衡，预计三季度偏弱、四季度略改善。策略上，三季度偏空，后期关注补库行为出现。
摘要
供应角度：针叶浆进口压力较上半年或有所缓解，但阔叶浆因全球新增产能投产及国内装置持续扩产，供应压力难以缓和。在国内外需求缺乏亮点的情况下，阔叶浆需维持亏损或低利润状态运行。因此，下半年纸浆供应端仍呈现利空格局。针叶浆供应结构略有差异，装置老龄化叠加无新增产能，使其全球供给压力小于阔叶浆。此外，全球贸易摩擦导致的美国进口减量及俄针品牌转换影响尚未在上半年数据中充分体现，下半年能否进一步发酵仍需观察。
需求角度：纸浆需求与纸张生产量直接相关。当前纸制品终端内需呈下行趋势，下半年中国宏观环境未见对终端需求的明确提振因素。出口增长虽能部分对冲内需下滑，但整体格局难改。由于供给过剩，中下游囤货意愿不足。预计下半年纸张生产对纸浆的需求仍呈现季节性波动，但总量同比、环比均偏弱。
绝对价格的影响：低价可能扰动供需平衡。纸浆价格已跌至亏损区间，浆厂主动检修或纸厂低价囤货行为可能成为下半年行情的特殊驱动因素。
价格走势分析：下半年供需未见强上涨驱动，但需求季节性特征明显，预计四季度表现优于三季度。绝对价格方面，针阔叶浆仍有下跌空间。三季度：阔叶浆低点或位于 3800~4000 元区间，俄针及 09 合约主力低点或落在 4900~5050 元区间。下半年波动区间：阔叶浆预计 3800~4600 元，纸浆期货预计 4900~6200 元。
操作建议：
三季度若无国内阔叶浆持续性补货且价格高于 4000 元，以偏空思路为主，不看好大幅反弹。若下半年出现阔叶浆下游持续补库迹象，可在区间低位考虑偏多配置。
风险提示：宏观经济波动、美金盘报价超预期变化、海外市场超预期变化、黑天鹅事件等。
研究员：
李 青 从业资格号：F3056728投资咨询号：Z0014122
吴静雯 从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293
周重廷 从业资格号：F03093821投资咨询号：Z0020578
魏 宇 从业资格号：F03114822投资咨询号：Z0022428
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责任编辑：李铁民
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